Lettre mensuelle | avril 2019

+ 12% : LE MEILLEUR TRIMESTRE POUR L’INDICE MSCI WORLD LC DEPUIS LE 3ÈME TRIMESTRE EN 2009

– 0.07% LES TAUX DES BUNDS À 10 ANS À NOUVEAU EN TERRITOIRE NÉGATIF

 

Perspectives d’investissement

Le premier trimestre s’est terminé avec une hausse des marchés actions très supérieure à la moyenne, un net resserrement des spreads sur les dettes à haut rendement et émergente, et une chute des rendements des emprunts d’États. Le trimestre passé a aussi vu les principales banques centrales devenir encore plus accommodantes en raison de craintes d’un ralentissement de la croissance mondiale et de l’absence de pressions inflationnistes. Après avoirchuté de 13.5% au 4ème trimestre de 2018, l’indice MSCI World en monnaies locales s’est apprécié de 12% à fin mars, compensant ainsi une bonne partie de cette baisse. Les spreads de crédit se sont également bien comportés, avec des contractions respectives de 1.35% et 1.09% des dettes à haut rendement U.S. et européennes. Ces mouvements résultent surtout de l’inversion d’un sentiment de marché excessivement pessimiste, du changement de ton de la Réserve Fédérale et de l’optimisme d’un accord commercial sino-américain.

Au cours du dernier mois, les taux à long terme ont plongé, dans un contexte de publications économiques décevantes et de banques centrales encore plus accommodantes. Les indices des directeurs d’achats du secteur manufacturier ont continué de montrer une faiblesse étendue, en Europe en particulier, avec le chiffre de l’Allemagne passant de 58.2 à 44.1 sur un an ; il importe toutefois de signaler que le dernier chiffre chinois montre des signes de reprise. Lors de sa dernière réunion, la Réserve Fédérale a été encore plus « colombe » que prévue par les marchés ; la banque n’anticipe plus de hausse de taux en 2019 et elle a annoncé la fin de la réduction de son bilan pour le 30 septembre. De plus, elle a revu ses prévisions de croissance du PIB de 2.3% à 2.1%. Quant à la BCE, elle avait déjà rendu les marchés nerveux au début du mois en raison de perspectives économiques maussades et de l’annonce de plusieurs mesures de soutien pour l’économie européenne. Ces biais plus souples des banques centrales ont entraîné une baisse marquée des rendements, avec ceux des bons du Trésor et des Bunds à 10 ans chutant respectivement de 2.72% et 0.18% à fin février à 2.41% et – 0.07%.

Un des sujets les plus discutés dans les marchés de capitaux est la forme de la courbe des taux américains. Le graphique montre qu’elle est désormais partiellement inversée du fait que les taux courts sont supérieurs à certains taux plus longs. L’inversion de cette courbe est considérée comme un indicateur avancé d’une récession à venir, même si tous les observateurs ne sont pas unanimes quant au spread à retenir. On peut observer que ni le spread 10 ans/2 ans ni celui entre les 30 ans et les 3 mois sont inversés. C’est pourquoi nous considérons qu’il est prématuré de trop s’inquiéter de ce risque.

 

Stratégie d’investissement

En mars, nous avons pris des profits supplémentaires sur les actions. Cela signifie que notre allocation en actions, qui était surpondérée en début d’année, est désormais légèrement sous-pondérée. Cette décision a été non seulement motivée par une volonté de protéger une partie de la bonne performance générée cette année, mais aussi par le sentiment que les marchés sont au risque de s’emballer. Beaucoup de bonnes nouvelles sont déjà escomptées dans les cours alors que la croissance mondiale ralentit et que l’incertitude sur les perspectives bénéficiaires est élevée. De plus, les marchés semblent totalement ignorer les risques relatifs à un Brexit sans accord. Nous préférons donc plutôt pécher par excès de prudence avant le début de la publication des résultats du premier trimestre qui débute à mi-avril.

Le premier trimestre a été plutôt exceptionnel en termes de performance, du fait que les actions et les obligations se soient appréciés simultanément. Nous ne pensons pas que cette configuration puisse durer et nous nous attendons à une diminution de la corrélation entre les deux classes d’actifs dans les mois à venir.

NOUS AVONS OPTÉ POUR PLUS DE PRUDENCE DANS LES PORTEFEUILLES

 

Activité des portefeuilles / nouvelles

La performance des portefeuilles a poursuivi sa hausse en mars avec des contributions positives des obligations et des actions. Contrairement aux mois précédents, la contribution globale des fonds alternatifs a aussi été positive. Ceci découle principalement du fort gain généré par la stratégie de suivi de tendances (CTA) qui a bénéficié de son exposition élevée aux taux à long-terme, ainsi qu’au crédit et aux actions. Les fonds obligataires ainsi que les actions des marchés émergents et frontières ont également été des contributeurs appréciables. Notre sous-pondération envers le dollar U.S. a représenté un coût d’opportunité modeste pour les portefeuilles libellés en euros et en livres sterling, en raison de la faiblesse de ces monnaies.

Au cours du mois passé, nous avons pris des profits sur notre fonds de petites capitalisations U.S. ainsi que sur un fonds investissant dans les actions suisses. Les raisons pour ces transactions incluent une forte performance, la gestion du risque et le sentiment que les marchés deviennent un peu euphoriques, compte tenu de l’incertitude économique et d’un optimisme excessif sur l’impact d’un accord commercialsino-américain.

 

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